Sentralbankene til unnsetning!

I går kom de store sentralbankene (Fed, ECB, BoJ, BoE og SNB) til unnsetning igjen, slik de gjorde under finanskrisen i 2008. Også denne gangen er det koordinerte tiltak for å bedre dollarlikviditeten til de europeiske bankene. Det vil gjøres over tre måneder (i motsetning til 7 dager som det er i dag), det vil være ubegrenset mengde likviditet som tilføres, og det skal skje over tre auksjoner. Et slikt tiltak kan ses på to måter, en positiv og en negativ. Den positive er at sentralbankene gjør det de sier de skal gjøre, nettopp det å bidra til at vi ikke får en ny krise. Den negative er at det faktisk har blitt så ille igjen i pengemarkedet at sentralbankene må trå til. Uansett, dette løser bare den kortsiktige utfordringen med banklikviditet, det langsiktige solvensproblemet består. Sist, men ikke minst, de virkelig store utfordringene knyttet til gjeldssituasjonen til landene gjenstår. Vi ser for oss at gårsdagens grep fra sentralbankene kan gi markedet en kortsiktig lettelse, men det kreves større politiske grep på gjeldssituasjonen, og ikke minst at de avtalte innstrammingstiltakene blir gjennomført av landene, før skuldrene kan senkes.

Gjennom sommeren har stressnivået i det europeiske pengemarkedet blitt stadig høyere, i takt med at statsgjeldssituasjonen har blitt mer prekær. Årsaken er at det er usikkert hvordan en eventuell ”statskonkurs” i Hellas og i verste fall i Italia vil foreløpe, og da spesielt for bankene. Stresstestene fra i sommer tok ikke høyde for et konkursscenario, og derfor blir markedsaktøre-ne ekstra usikre i dagens situasjon fordi en statskonkurs har rykket nærmere. Det vi vet er at enkelte lands banksektor har større eksponering mot PIIGS-gjeld enn andre. Som det fremgår av grafen under er det spesielt de franske bankene som er i en utsatt posisjon. Dette er trolig også en av grunnene til at vi har sett nedgradering av flere franske banker den siste tiden.

Ser vi på hvordan investorer vurderer situasjonen kan vi blant annet se på hvordan premien på å forsikre seg mot et mislighold i europeisk finans har utviklet seg. Av grafen under kan vi se at den har skutt i været, og er på et nivå som er mye høyere enn under finanskrisen. Denne har riktignok falt etter tiltaket fra sentralbankene, men er fremdeles over 250 basispunkter.

Usikkerheten har også gjort at mistilliten mellom banker, slik vi så under opptrappingen til finanskrisen, har tiltatt og da naturlig nok mest til banker i Europa. Her har vi kimen til hvorfor sentralbankene måtte gjøre noe i går. Som vi kan se av grafen under og på neste side, har tilgangen på likviditet blitt vanskeligere i Europa, og prisen på kapital har økt mer for europeiske aktører enn amerikanske. Spørsmål som: hvor stor blir en ”hair-cut” av gresk gjeld?, hva skjer med en eventuell restrukturering av gjelden til de andre PIIGS-landene, og hva vil det bety for bankene?, og ikke minst hva kan bankene tape på eksponeringen mot hverandre?, er alle forhold som gjør at markedet er usikre på om bankene tåler utfallet.

Markedene reagerte i går umiddelbart positivt på nyheten fra sentralbankene, og satt en svakere enn ventet Philadelphia Fed-indeks fra USA (innkjøpssjefenes forventningsindeks i Philadelphia regionen) helt i skyggen. Dette er ikke overraskende, men vi skal ikke glemme at tiltakene fra sentralbankene ikke er en endelig løsning, men kun en lettelse av trykket som var i ferd med å bygge seg opp. Likevel, kredittpremien på lån mellom banker vil trolig i løpet av noen få dager synke igjen dersom ikke nye ting dukker opp.

De koordinerte tiltakene som sentralbankene nå har lagt opp til har helt klart bidratt til å hjelpe på likvidi-tetsproblemet, men det langsiktige solvensproblemet er fremdeles uløst. Derfor vil usikkerheten fortsette å henge over markedet helt til det kommer en mer troverdig og langsiktig politisk løsning på problemet. Vi fortsetter å spille dagens usikkerhet fra den sikre siden, og beholder vår undervekt av aksjer generelt og europeiske aksjer spesielt.

Ole Morten Nafstad
Senior Strateg i Nordea

_______________________________________________________________
1. Federal Reserve (USA), European Central Bank, Bank of Japan, Bank of England og Swiss National Bank.